10月11日晚间，中国人民银行发布前三季度金融统计数据报告，9月份，人民币贷款增加2.47万亿元，同比多增8108亿元；前三季度社会融资规模增量累计为27.77万亿元，比上年同期多3.01万亿元。

M2同比增速维持高位，M1同比增长维持高增长。9月末，广义货币（M2）余额262.66万亿元，同比增长12.1%，增速比上月末低0.1个百分点，比上年同期高3.8个百分点；狭义货币（M1）余额66.45万亿元，同比增长6.4%，增速分别比上月末和上年同期高0.3个和2.7个百分点。

我们的整体感觉是：低迷的地产销售，大大压制了超预期金融数据的利好作用：

1. M2 -M1剪刀差有所缩小，经济活化度略微上升。但该剪刀差在年内仅低于7月和5月，同时也明显高于去年同期水平。这反映在地产下行周期下，信贷支持虽有增强，而社会货币流动性却并未有效提高。地产未见底之前，整个社会预期很难快速扭转向好。

2. 实体信贷环比走强，但居民和企业表现有所分化，企业信贷明显好于居民信贷，这也是地产下行的结果之一。企业贷款特别是中长期贷款同环比均多增不少。反映在政策干预下，企业预期好转速度快于居民部门，融资需求明显回暖。当然，这其中有多少是内生自发性融资需求，还需要再观察。

3. 值得注意的是，9月票据利率平均水平较8月明显走高，这间接证明9月信贷环境较8月确有好转。票据融资同比减少827亿元，今年以来首次出现负增长，票据融资整体明显收缩，主要是国内宽信用政策持续发力。在8月以来国常会等多次强力督促信贷政策落实后，企业信贷需求有所提升。 “准财政”工具加码发力均有助于带动银行信贷投放。特别是月末常规贷款投放可能有所加强，背后可能受到基建相关政策的支持，比如政策性银行专项金融债落地撬动的融资需求。

4. 居民贷款仍维持颓势，这一点属于预期之内。房地产行业景气度低的问题仍将存在。居民中长期贷款虽然环比增加约1000亿元，但只是去年9月的70%左右，也只是2020年9月的一半左右。这还是房地产销售低迷的问题。

5. 9月社会融资规模存量同比增速从8月的10.5%上升至10.6%，也表明了融资需求正在逐步改善。社融存量增速微弱上升，新增信贷和政府债券融资是社融的最大贡献项。其中有多少是非政府部门的实际需求可能要打折扣。

总的而言，9月新增人民币贷款、社融和M2数据均好于预期，融资结构也明显改善，反映国内经济复苏动能在增强。从各项金融数据来看，地产销售何时走出磨底期是推动经济预期快速好转的关键。我们预计在9月地产政策面迎来三大利好之后，四季度或仍将有刺激销售的利好政策出台，不乏降息甚至降准的可能性。

关注：1.地产信用风险：10月地产美元债总偿还量是年内次高点，美联储加息更是加重了房企偿债压力，而地产境内债总偿还量在今年余下时间也不可小觑。2. 美联储11月继续加息75个基点。3. 国内第三季度经济数据和可能出台的刺激政策。